开立医疗，正在丧失“成长性”？

“5连阴”！

9月20日，开立医疗一度来到25.23元/股，创下27个月来新低。

当前公司总市值110.95亿元，较之巅峰时期已缩水152.44亿元。

国产软镜之王究竟怎么了？

迈瑞、澳华“前后夹击”

作为开立两大核心业务的彩超与内镜，正被迈瑞医疗、澳华内镜“夹击”。

彩超与内镜是开立当前的基本盘，营收贡献率各为60.28%和38.24%。

2024年上半年，公司彩超业务收入6.1亿元，同比下降5.94%，结束了此前连续3年增长的局面。

内窥镜及镜下治疗器具收入3.87亿元，虽然还保持着增长，不过增速创下有财务记录以来新低，仅为2.84%，呈现明显疲态。

要知道，过去3年，该业务持续保持较快增长，增速介于38%-52%之间。

对此，开立医疗给出的解释是“终端医院采购减少，超声、内镜等的招标量相比去年同期下滑较多，因此公司收入未能保持正常增长”。

此话不假。

器械茅迈瑞在其2024年中报也表示，受国内医疗行业整顿及设备更新政策影响，今年医疗设备招采活动因普遍处于观望状态而有所延迟。

即便如此，迈瑞医学影像业务还是实现了双位数增长，其中超声高端及以上型号增长超过40%。

迈瑞医学影像产品包括超声诊断系统、数字X射线成像系统和PACS，这里边超声诊断系统对应的正是开立的彩超业务。

主营电子内窥镜设备及内窥镜诊疗手术耗材研发、生产和销售的澳华内镜，2024年上半年营收同比增长22.29%至3.54亿元。

凭借可观的增速，在规模上澳华就快追平开立。

澳华将增长归因为“公司进一步加强研发端投入，积极发挥研发、技术、质量等多方面经营优势，不断对产品进行持续打磨与升级，为客户持续稳定地提供了满意的内镜解决方案，获得了更多临床端认可所致。”

正在丧失成长性？

彩超下滑、内镜失速之下，开立营收、净利双双陷入下滑。

24H1，公司营收10.13亿元、归母净利润1.71亿元、扣非净利润1.55亿元，各同比下降2.94%、37.53%和43.27%。

如若单季度来看，无论是同比还是环比，公司净利都出现了连续两个季度的下滑。

24Q1、Q2，归母净利润1亿元、7038.25万元，同比下降27.65%和47.7%；扣非净利润9220.29万元、6273.47万元，同比下降26.55%和57.49%。

随着盈利能力的下滑，今年以来公司估值持续杀跌，股价年内跌幅为45.34%。

即便如此，目前公司PE（TTM）仍有31.52倍，较之迈瑞21.75倍要高出不少，但比澳华内镜169.31倍又要正常许多。

这或是市场对成长公司与业务成熟型公司给予了不同估值，对于前者高看一线。

事实上，开立医疗在行业低谷期加大了战略投入。

24H1，研发投入2.12亿元，同比增长24.96%。在保持较高投入强度下，公司员工数量在上半年增加超过300人，员工总数突破3000人，研发及营销团队实力进一步增强。

这是开立在为中长期发展蓄力，同时也解释了为什么今年上半年公司净利降幅远快于营收。

软镜国产替代将加速

开立医疗认为，医院采购放缓是短期现象，医疗设备市场需求终将由临床决定，叠加以旧换新等政策的带动，医院端积压的采购需求会逐渐释放，医疗设备市场趋于回暖。

作为国内较早研发并掌握彩超设备和探头核心技术的企业，在超声产品层面，开立医疗已形成超高、高、中、低不同产品档次，涵盖台式和便携式产品形态，临床解决方案覆盖较为全面的产品格局。

就国内竞争格局来看，国产品牌迈瑞、开立已经跻身TOP5，和国际巨头通用、飞利浦、西门子分庭抗礼。2023年，迈瑞品牌中标数量占比32%，市场份额明显领先于其他品牌，通用和飞利浦分别以17.9%、14.4%的份额位列其后，开立为7%。

正如开立自述，公司已跻身全球超声行业前十，在国内市占排名第四。

但问题就在于经过几十年发展，我国超声产品普及率较高，国内超声设备市场已发展至成熟期。目前，超声领域中低端市场的进口替代已基本完成，根据医招采数据，2020年上半年，超声低端、中端及高端市场国产化率分别约80%、45%和10%。

换句话说，未来国内超声产品增量基本来自高端领域的进口替代。

值得一提的是，2023年开立新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场。近年来，已先后推出S60、P60系列高端彩超，成为国内少数推出超高端、高端彩超的厂家之一。

在消化内镜领域，开立目前在国内市场市占排名第三，仅次于奥林巴斯和富士，国内企业中处于龙头地位，而且市占率还在迅速提升。

根据医招采数据，从中标市占率看，国产品牌开立和澳华已经超越宾得，且市占率呈逐年上涨趋势，以销售金额口径计算，2023年开立和澳华市占率分别为11.8%、7.6%，以销售数量口径计算分别为12.1%、10.5%，国产化率约20%，还有较大提升空间。

消化与呼吸内镜一般简称软镜，软镜是消化道癌症早筛的“金标准”。

消化呼吸领域，开立已推出HD-580、HD-550、HD-500、HD-400、HD-350、X-2200等内镜主机产品系列，全面覆盖软镜高、中、低端市场。

开立多款产品为国产首发，填补相关技术领域国内空白。

开立在其投资者关系活动中表示，公司软镜产品在国内主要销往二级及以下医院，但进入三级医院的客户家数保持逐年递增趋势，截至2023年底已进入国内超过400家三级医院。国内目前有3000家三级医院，公司仅进入百分之十左右，未来进步的空间较大。

对比超声，国产软镜与进口品牌技术差距更小，软镜进口替代速度将更快，未来国产软镜有望获得更高市占率。

开辟第三增长曲线

内窥镜赛道是公司2012年横向拓展的第二增长曲线。

凭借第二增量的成功开拓，开立亦在同步开辟第三增长曲线，积极布局微创外科、心血管介入产品。

依托消化内镜领域的技术积累，2019年开立快速推出第1款全高清腔镜摄像系统SV-M2K30。此后，公司硬质内窥镜摄像系统都每年都有1款新产品问世，已覆盖腔镜市场主流产品类别。

中报显示，长期以来，在国内外科腔镜领域，德国、日本和美国的老牌硬镜厂家稳居行业前列，目前市场格局已有所变化，部分国产硬镜品牌的市场份额增长较快，呈现出赶超进口品牌的趋势。

心血管介入方面，公司自研血管内超声IVUS主机V10、全资子公司上海爱声自研一次性使用血管内超声诊断导管TJ001，均已获得国家药监局三类医疗器械注册证，并在2023年正式上市，启动商业化运作。

其中，后一款产品是全球首款超宽频单晶复合材料IVUS，实现对进口产品的代际超越。

与此同时，2023年开立微创外科、心血管介入的销售队伍初步建立完成。

由此，公司产品线逐渐实现了从内科到“内科+外科”，从诊断到“诊断+治疗”，从设备到“设备+耗材”的扩张，多产品线发展格局初步形成。

这便构成了开立未来重新迈向成长的底层逻辑。

个人观点，仅供参考