中金：解读新一轮金融政策组合拳

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9月24日，国新办举行新闻发布会介绍金融支持经济高质量发展有关情况，我们对银行相关政策进行以下解读。

摘要

评论

1. 降准降息支持经济。具体包括：

1）降准：会议提到央行近期将下调存款准备金率50bp，向金融市场提供长期流动性约1万亿元；降准后银行业平均存款准备金率约为6.6%，今年内择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点。我们认为降准旨在促进银行贷款投放支持经济增长，同时降准释放的资金能够获取更高的利息收入，我们测算降准50bp对银行息差贡献约为1bp。

2）降息：会议提到央行近期将下调7天期逆回购利率20bp，带动中期借贷便利（MLF）利率下调30bp，LPR和存款利率下调20-25bp。我们认为降息旨在降低在资产价格和通胀增速下行环境中偏高的实际利率，近期海外降息和出口商结汇也缓解了汇率压力。

3）下调存量按揭利率：会议提到央行拟指导银行对存量房贷利率进行批量调整，将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近，央行预计平均下降幅度约为50bp，涉及5000万户家庭，1.5亿人口，平均每年减少家庭的利息支出1500亿元左右。存量房贷利率下调有利于促进消费、减少提前还贷行为、压缩违规置换存量房贷的空间。

对银行的影响：假设1年和5年LPR下调20bp，存量按揭利率平均下调50bp，我们测算对息差的影响分别为9bp和6bp，合计约15bp，假设存款利率下调25bp、降准50bp能够基本对冲对于银行息差的影响。根据央行的测算，本次利率调整总体对银行息差为中性，我们认为主要考虑到为维持金融系统稳定有必要保持银行的合理息差和利润。

2. 金融支持房地产。除存量房贷利率下调外，房地产金融政策还包括：

1）下调二套房首付比例。央行统一首套房和二套房的房贷最低首付比例，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由当前的25%下调到15%，各地可因城施策。我们认为这一调整有利于提高改善性需求购房者的贷款比例，但居民是否提高杠杆率也受到收入的限制（例如月供偿债收入比一般不高于50%）和意愿的影响。

2）房企存量融资展期、经营性物业贷政策延期。央行和金融监管总局将年底前到期的经营性物业贷款和“金融16条”两项政策延期到2026年底，其中金融16条包括房企存量融资多展期一年、不调整贷款分类的政策，我们认为有利于稳定房企融资现金流，减少流动性压力，同时减轻房地产贷款风险暴露对银行资产质量的压力。

3）提高保障性住房再贷款出资比例。央行将5月份人民银行创设的3000亿元保障性住房再贷款，中央银行资金的支持比例由原来的60%提高到100%。保障性住房再贷款利率1.75%，按照银行平均负债成本2.2%计算，在100%的支持比例下能够节约该笔贷款的负债成本约为40-50bp，能够提高对于银行发放贷款的激励。截至上半年已发放了租赁住房贷款近250亿元，央行审核发放再贷款资金超过120亿元，进度不快，我们认为也受到地方政府意愿和项目收益的影响。

4）支持收购存量土地。央行将在将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许银行贷款支持企业市场化收购房企土地，在必要时由人民银行提供再贷款支持。我们认为这一贷款也有助于缓解房企资金压力，如果收购主体为信用等级较高的国企等，相关贷款资产质量也较为可控。

3. 金融支持股票市场。主要包括：

1）非银机构“以券换券”增持股票。央行将创设证券、基金、保险公司互换便利，支持证券、基金、保险公司使用持有的债券、股票ETF、沪深300成分股等资产作为抵押，从央行换入国债、央行票据等高流动性资产，通过卖出或质押获取的资金用于投资股票市场，首期操作规模5000亿元。该操作能够提高相关机构加杠杆增持股票的能力，具体增持规模取决于非银增持股票意愿和杠杆限制，对于换入的国债和央行票据等资产的变现方式（卖出或质押回购）也有待明确。

2）贷款支持上市公司回购股票。央行将创设股票回购、增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。央行将向银行发放再贷款，提供的资金支持比例是100%，再贷款利率是1.75%，商业银行对客户发放的贷款利率2.25%左右，首期额是3000亿元。我们认为较低的贷款利率能够更好地激励上市公司借入资金进行股票回购和增持，这一操作下银行发放贷款能够获取50bp的息差，借款信用主体为较为优质的上市公司，为降低贷款的信用风险，后续值得关注该项贷款的增信方式，如采用股票抵押的方式是否设置一定质押比例，或采取大股东担保等其他方式。

4. 注资大型银行。金融监管总局提到国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，按照“统筹推进、分期分批、一行一策”的思路有序实施。近年来国有大行贷款增速高于中小银行但息差降幅也更高，同时也存在通过利润和拨备消化不良资产的压力，这一背景下部分大型银行核心一级资本充足率也存在下行压力，由于核心一级资本仅能通过内生利润补充或外部权益融资补充，我们认为进行新一轮注资有望缓解资本压力。后续观察融资的方式和结构，例如通过财政还是市场化方式注资，采取定向增发、配股或其他方式，融资的价格与每股净资产的关系，各家银行融资的顺序和节奏等。

5. 支持银行AIC投资股权。金融监管总局提到将研究：1）将大型商业银行下设的金融资产投资公司(AIC) 股权投资试点范围由原来的上海扩大至北京等18个科技创新活跃的大中型城市。2）适当放宽股权投资金额和比例限制，将表内投资占比由原来的4%提高到10%，投资单只私募基金的占比由原来的20%提高到30%。3）落实尽职免责的要求，建立健全长周期、差异化的绩效考核。我们认为上述措施有望鼓励银行下设AIC投资股权、增强银行对科技创新的支持。

6. 优化小微企业无还本续贷政策。2014年原银监会小微企业“无还本续贷”政策，金融监管总局后续将进行优化 ：1）将续贷对象由原来的部分小微企业扩展至所有小微企业，贷款到期后有真实融资需求，同时又存在资金困难的小微企业，符合条件的均可申请续贷支持；2）将续贷政策阶段性扩大到中型企业，期限暂定为三年，也就是对2027年9月30日前到期的中型企业流动资金贷款，都可以参照小微企业的续贷政策；3）调整风险分类标准，对依法合规、持续经营、信用良好企业的贷款办理续期，不因续贷单独下调风险分类。我们认为这一政策有望降低中小企业的还款压力，降低资金链断裂的风险，也有助于稳定银行资产质量。

银行投资建议。我们认为金融政策的组合拳体现出明确的稳增长、稳信心信号，并且在支持实体经济和资本市场的同时充分考虑了对银行息差和资产质量的影响，助于在银行稳健经营的同时实现和实体经济的共生共荣；对大型银行的注资有助于保持信贷的稳定增长、提高对于风险的抵御能力，注资后对于每股分红的摊薄程度取决于银行利润能否增长超过股份增长，如果银行在更强的资本能力基础上促进实体经济改善、降低银行信用成本，对于每股分红的摊薄效应也有限。总体而言，我们在《银行上涨的逻辑》中提出银行6-12个月内需要关注的三个中期风险点（实体经济流动性和资产质量、房地产存量债务、居民早偿）在本轮政策中都有针对性的应对，对银行基本面而言关键是观察一系列政策对于长期经济预期改善的实质作用。我们建议投资者选择股息较高、资产质量稳定的银行以及业绩存在边际改善潜力和融资诉求、股息率不低的银行。

本文摘自2024年9月24日已经发布的《解读新一轮金融政策组合拳》，如需获取全文请联系中金银行团队或登录中金点睛。

风险

实际政策方案不及预期。中小银行风险，房地产和城投债务风险。

图表1：降息旨在应对偏高的实际利率

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表2：实体经济投资回报率和融资成本的利差位于较低水平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表3：房贷新发放和存量利差位于历史高位

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表4：按揭RMBS早偿率环比有所下降

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表5：房贷新发放规模下降，早偿规模不低

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表6：居民中长期贷款净增量由按揭转为经营消费贷

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表7：按揭早偿伴随经营消费贷规模扩张

资料来源：Wind，中金公司研究部

文章来源

本文摘自：2024年9月24日已经发布的《解读新一轮金融政策组合拳》

分析员 林英奇 SAC 执业证书编号：S0080521090006 SFC CE Ref：BGP853

分析员 许鸿明 SAC 执业证书编号：S0080523080007 SFC CE Ref：BUX153

分析员周基明 SAC 执业证书编号：S0080521090005 SFC CE Ref: BTM336

分析员 张帅帅 SAC 执业证书编号：S0080516060001 SFC CE Ref：BHQ055