小波澜与大看点 新诺威三季报深解

独立 稀缺 穿透

打造更强更优的创新平台

作者：闻道

编辑：张戈

风品：乔治

来源：铑财——铑财研究院

华尔街有句名言:“市场总是走在你的前面。”

9月24日，在国新办闻发布会上，人民银行、金融监管总局、证监会宣布将出台多项资本市场重磅政策。受利好消息刺激影响，市场随之满血复活，新兴战略板块表现尤甚。9月24日至9月30日仅五个交易日，申万生物医药指数便收复了年内“失地”。

其中，龙头创新药企们扮演了领头羊，百济神州、百利天恒等大热，接连注入优质资产的“新贵”新诺威股价创出年内新高。

10月23日，新诺威发布2024年三季报，营收14.79亿元，归属于上市公司股东的净利1.39亿元。双降成绩单并没引出恐慌情绪，当日股价上涨1.99%，次日早盘一度涨超4%，午后受创业板指下跌影响，股价小幅下跌0.32%，报收31.13元。

wind数据显示，截至2024年6月30日，新诺威机构持股数达275家。较上年同期的69家，一年时间增超4倍。“聪明钱”扎堆热捧，是长线资金对企业价值的认可。股价经得起小“波澜”的背后，是新诺威硬实力打底、潜在成长性的大看点足够诱人。

01

搭建长线价值平台

感受巨石蝶变效应

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高质高效的研发能力，是创新药企的价值底座。

对于很多投资者而言，提起新诺威还是一个较陌生的名字。但若提起石药集团的创新药业务，相信很多人熟知。2023年8月30日，新诺威发布公告，筹划对石药集团巨石生物实施现金增资，以18.7亿元现金增资取得标的公司51%以上股权。2023年11月21，新诺威公告公司正式更名石药创新制药股份有限公司。

收购+改名，源于石药集团创新药业务的一系列战略布局。

公开资料显示，巨石生物是石药集团下极其重要的生物药资产平台之一，公司专注抗体类药物的研发和生产，拥有抗体偶联药物（ADC）以及mRNA疫苗在内的多个极具市场前景的产品管线，在业内以强研发著称。

伴随成功收购，意味着新诺威将彻底摆脱原料药周期依赖症，向着创新驱动高质量发展转型。而2024前三季度营收净利的短暂承压，也是因巨石生物研发投入加大，一定程度上影响了整体业绩。即牺牲短期业绩塑造长期成长壁垒，这种战略性主动蓄力是长期投资者最乐见的事情。

具体来看，2024年7月-9月，巨石生物研发费达到1.86亿元，同比2023年7-9月增加48.40%，环比2024年4-6月增加56.64%。相比之下，2024年前三季新诺威销售费仅1.07亿元，同比下降38.97%。

一增一降，充分说明为了打破“靠天吃饭”、低质内卷魔咒，新诺威正在脱胎换骨、从原料药型向研发驱动型企业蝶变，符合当前提质增效、高质创新的医改大趋势，也是领军创新药企该有的模样。

春华秋实，随着高质高效投入，企业已经开始迎来收获季，多款产品研发取得重要进展。据新诺威披露数据，截至2024上半年，巨石生物有5款ADC药物在临床研究阶段，其中1款（DP303c注射液）已进入关键临床阶段，另有4款在临床开发阶段。重点产品EGFR ADC、Nectin4 ADC等加速了临床试验入组，ADC药物稳步推进，使得新诺威报告期内的研发费用出现快速增长。

ADC药物又被称抗体偶联药物，是一种由靶向特异性抗原的单克隆抗体与小分子细胞毒性药物通过连接子链接而成。单克隆抗体作为载体，将小分子药物靶向运输到目标细胞中。可实现对肿瘤细胞的精准打击，主要用于治疗多种癌症，包括乳腺癌、淋巴瘤、肺癌和前列腺癌等。

创新药的稀缺价值到底有多大？

虽然Nectin4 ADC仍处临床试验阶段，早在2023年1月巨石生物便与美国Corbus Pharmaceuticals公司签订独家授权协议，巨石生物获得750万美元首付款，并有权收取最多1.3亿美元潜在开发及监管里程碑付款，及最多5.55亿美元潜在销售里程碑付款以及分层销售提成。

根据弗若斯特沙利文的数据，全球ADC药物市场规模预计将从2022年的79亿美元增至2030年的647亿美元，其中中国ADC药物市场规模预计将从2022年的8亿元增至2030年的662亿元。

所有投入都是赢得一个更好的未来，这也是巨石生物深耕于此的战略深意所在。随着中国市场ADC药物需求快速增长，巨石在ADC领域的前瞻卡位，也将成为新诺威未来发展的核心价值看点。由此就不难理解上述机构扎堆热捧的逻辑了。

不止ADC药物，在mRNA疫苗领域，巨石生物技术水平处于全球前列。截止2024年6月末，已有1款mRNA新冠疫苗产品在中国纳入紧急使用，还有多款mRNA疫苗在研，包括呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗、带状疱疹（VZV）疫苗等。

其中，RSV疫苗适用于预防呼吸道合胞病毒感染引起的下呼吸道疾病，试验主要目的均为评价18岁及以上人群接种的安全性和免疫原性。10月17日，石药集团巨石生物的呼吸道合胞病毒mRNA疫苗I期临床试验启动。

目前，RSV疫苗的技术路线有多种。巨石生物RSVmRNA疫苗，由编码呼吸道合胞病毒全长融合糖蛋白融合前构象的mRNA分子包裹于脂质纳米颗粒所构成，适用于预防由RSV感染引起的下呼吸道疾病。

临床前研究显示，该产品在体内翻译为融合前构象F蛋白并诱导高滴度且持久的中和抗体，对RSV-A和RSV-B亚型病毒株均具有较好的保护作用，且具有良好安全性。值得一提的是，目前国内尚无针对RSV感染的疫苗上市，该产品的研发进展在国内属于第一梯队。

可以预见，未来随着多款mRNA疫苗推进，极大程度丰富产品线的同时，也将进一步奠定巨石生物在mRNA疫苗领域的领先地位，新诺威的市值身价自然会水涨船高。

2024年内，巨石生物已有多款创新药获批。如6月，恩舒幸获得附条件批准上市，该品可用于治疗既往接受含铂化疗治疗失败的PD-L1表达阳性（CPS>1）的复发或转移性宫颈癌患者。10月，注射用奥马珠单抗产品名恩益坦也获附条件批准上市，该品用于治疗H1抗组胺药治疗后仍有症状的成人和青少年（12岁及以上）慢性自发性荨麻疹患者。

在行业分析师王婷妍看来，巨石生物多款创新药上市，会极大提升新诺威的未来业绩预期。同时重点在研品种的稳步推进，也将进一步丰富公司产品储备，为后续业绩增长提供充足动力，助力企业更好释放长线价值。整体看，新诺威战略转型创新正在逐步兑现，我国战略性新兴产业想要尽快崛起，也在呼唤这样的领头雁发挥引领效应。

02

内生+外延

释放“1+1>2”协同效应

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二款创新药踏不进同一条河流，二家创新药企相聚，却能激荡起澎湃浪潮。

作为石药集团的战略创新平台，新诺威内生动力持续增强的同时，集团也在通过优质资产注入，实现“1+1﹥2”协同整合效应。内生加外延，以期彻底打开公司价值成长天花板。

2024年1月10日，新诺威发布公告，将筹划现金、股份支付以收购石药集团子公司百克生物。10月15日新诺威公布收购方案，拟通过发行股份及支付现金方式购买石药百克100%股权，本次交易作价76亿元。

报告书显示，石药百克2023年营收净利分别为23.2亿元、7.8亿元，截至2024年6月30日净资产42.8亿元。照此计算，本次交易PE和PB分别为9.7倍、1.8倍。交易对象首次明确给出了业绩承诺，石药百克未来三年净利不低于12.6亿元。

这个出价值不值呢？招商证券数据显示，截至10月24日，A股创新药相关上市公司行业平均PE为42.15倍。

显然，这笔买卖对新诺威极为划算。以远低于行业平均估值的价格注入，显示出石药集团做大A股创新药平台的决心与诚意。

想要飞的更高就把地平线忘掉！同样与趋势为伍，永远不要低估一个卡位新兴市场企业的价值爆发力。在铑财看来，看预期下菜碟是资本常态。石药百克原为石药集团港股上市平台旗下创新药资产，将H股资产注入A股，石药集团创新药发展走出了一条独特之路。依托“资本+创新”联动布局，新诺威正在快速彻底变为一家创新驱动型企业。整合协同效应下，企业估值逻辑、价值评估也将完全重构。

石药官网显示，石药百克致力于长效蛋白药物等创新生物药品的研发和商业化，核心产品津优力（聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子注射液）是我国第一个拥有自主知识产权的长效重组人粒细胞刺激因子注射液，打破了国际技术垄断，被列入国家重大新药创制专项，是石药集团旗下体量庞大且优质的创新资产。

同时，津优力也是石药集团三大核心产品之一。以2023年报为例，津优力收入23.2亿元；净利润7.8 亿元，堪称石药当之无愧的“利润奶牛”、“现金奶牛”。

新诺威披露数据显示，截至2024年中期，百克生物账上现金规模13.9 亿元，交易性金融资产为7.8 亿元，合计21.6亿元。加之截至2024年三季度末，新诺威货币资金规模12.94亿元。交易完成后，公司现金规模接近35亿元。

众所周知，创新药研发是一项技术活、更是一场耐力与实力比拼的马拉松。唯有筑研发高墙，广积销售、现金钱粮，才能有机会在强者如云的创新药赛道中脱颖而出。此番交易极大补充了新诺威的现金储备实力，为未来保持研发定力打下坚实基础。

根据石药集团官网披露，百克生物另一款重要产品长效GLP-1受体激动剂TG103进行到了临床III期。

GLP-1赛道被认为是目前多肽类药物领域中最热门的靶点之一，全球药企巨头诺和诺德、礼来等纷纷针对该靶点布局了数个创新药。GLP-1全称是胰高血糖素样肽-1受体激动剂（GLP-1 RAs），是一种由肠道L细胞所产生的具有多种药理学作用的激素，属于肠促胰素，在进餐后吸收葡萄糖、蛋白质和脂肪后释放。

爱美之心人皆有之，减重作为全球最具商业价值的创新药赛道，也是A股市场最被追捧的投资热点之一。医药魔方数据显示，全球GLP-1激动剂销售额从2018 年的 87.3 亿美元迅速增至2022 年的240.1 亿美元，2019-2022年全球GLP-1市场规模复合增长率高达28.7%。GLP-1市场已成为全球创新药的兵家必争之地。石药集团TG103的长效潜能，将极大程度提高患者依从性。

创新药的成功商业化，不仅依赖于产品先发优势、除了跳跃性创新，更需要持续迭代的创新能力。面对瞬息万变的商业环境，强大的研发能力、敏锐的市场洞察、深刻的产品理解成为石药集团、新诺威打造核心竞争力、不断释放价值潜力的关键。

03

新一轮价值浪潮

迎接跃升期

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经历了资本降温遇冷阵痛，2024年创新药行业暖风不断。站在行业转折的路口，机遇总是率先垂青那些怀揣硬核实力、并未雨绸缪的企业。

据人民日报健康客户端不完全统计，年内创新药行业，境外境内授权许可商业化交易量持续增长。截至10月19日，近一个月来至少有6起国内外药企跨国合作事件。境内交易年内交易总数达到54起，潜在总交易金额达369.31亿元。受让方涉及恒瑞医药、石药集团、信达生物等多家头部创新药企。

创新药商业化交易进入新繁荣期，离不开扶持政策的持续加码。2024年两会期间，“创新药”产业第一次写入政府工作报告。7月5日审议通过了《全链条支持创新药发展实施方案》。

7月31日，国家药监局正式发布《国家药监局关于印发优化创新药临床试验审评审批试点工作方案的通知》，以期实现30个工作日内完成创新药临床试验申请审评审批，缩短药物临床试验启动用时。

作为关系国计民生和国家安全的战略性新兴产业，创新药研发发具有高技术、高投入、高风险、长周期的“三高一长”特征，想要打破藩篱、离不开政策+资本的长期护航。当下，低迷三年之久的创新药业在洗牌磨底后，已具备了底部反转条件，逐步步入密集收获期。这也是新诺威一系列改名、注资、强化研发等大动作的深意所在，为了打造更强更优的创新平台，吃透吃好未来的赛道红利，助力关系国计民生和国家安全的战略性新兴产业，石药集团正在下一盘自我价值跃升、生产力跃升的大棋。

正如中国科学院院士马大为所言，创新药的价值并不是药片本身价值，最关键的是新药在研发过程中的大量投入。创新药是一个长周期的技术活儿，只有耐心资本才能催生这个领域的新质生产力。